Investir dans les obligations depuis la Suisse : rendement et impôts

Vous prêtez CHF 10'000 à la Confédération. Elle vous verse un coupon fixe chaque année et vous rembourse le nominal à l'échéance. Si vous gardez le titre jusqu'au bout, votre rendement est connu le jour de l'achat. Le problème apparaît si vous revendez avant, ou si vous passez par un fonds, qui lui ne détient presque jamais un titre jusqu'à son terme.

Le coupon est figé, le marché ne l'est pas. Quand les taux montent après votre achat, les nouvelles émissions paient mieux que la vôtre, et personne ne vous rachète votre ancien titre au prix payé. Le prix baisse jusqu'à ce que le rendement à l'échéance rejoigne celui du marché. C'est de l'arithmétique, pas de la psychologie.

Prenons un cas précis, refaisable dans un tableur en cinq minutes. Une obligation à 10 ans, coupon 0,5 %, achetée au pair à 100. Les taux passent de 0,5 % à 1,5 %. Le prix tombe à 90,78, soit -9,2 %. La sensibilité, ce qu'on appelle la duration modifiée, vaut ici un peu moins de 10 ans. D'où la règle de poche : sur une obligation à 10 ans, un point de taux en plus coûte environ 9 % de prix.

La duration n'est pas la maturité. Elle mesure la sensibilité du prix, et elle grimpe quand le coupon est faible et la maturité longue. Sur un emprunt de la Confédération à échéance 2064, il reste près de quarante ans de flux à actualiser : un seul point de hausse de taux coûte de l'ordre de 25 à 30 % du capital. Vous voyez tout de suite le problème du particulier qui achète du papier d'État très long en croyant acheter de la tranquillité.

Je le dis sans détour : acheter une souveraine à plus de trente ans pour « sécuriser » son épargne est une erreur de raisonnement. Sécurité de crédit et sécurité de prix sont deux choses différentes, et c'est la seconde qui vous fera mal.

Depuis le début des séries publiées par la Banque nationale suisse en 1988, le rendement à 10 ans de la Confédération a culminé autour de 7 % en juin 1992 et touché un plancher proche de -1 % en août 2019. Près de huit points d'amplitude en une génération. Voilà l'échelle réelle du mouvement dans lequel vous entrez quand vous achetez du taux fixe.

Au 24 juillet 2026, ce rendement s'établissait autour de 0,47 %. Sur les douze mois écoulés, il a oscillé entre 0,11 % et 0,60 %. Le taux directeur de la BNS est à 0,00 % depuis le 20 juin 2025, et il y était toujours après l'examen de politique monétaire du 18 juin 2026. Le marché monétaire, lui, ne colle pas mécaniquement à la BNS : il peut coter légèrement sous le taux directeur.

Méfiez-vous ensuite du chiffre que vous lisez dans la presse. Beaucoup de publications reprennent un taux au comptant issu d'une courbe zéro coupon estimée, qui n'est le rendement d'aucun emprunt achetable en bourse. Les titres réellement cotés sont pour une bonne part d'anciens emprunts à gros coupon, qui traitent au-dessus du pair et dont le rendement à l'échéance ressort plus bas que la courbe théorique. Si vous appelez votre banque en espérant le chiffre du journal, vous serez déçu.

Côté offre, la Confédération prévoit CHF 4,5 milliards d'emprunts en 2026, avec une adjudication par mois sauf en août, soit onze dans l'année. La coupure minimale est de CHF 1'000, donc parfaitement accessible à un particulier. Un État peu endetté émet peu de papier, et cette rareté pèse durablement sur les rendements offerts.

N'attendez donc pas un retour spontané à 4 % sur la dette suisse. La structure du marché joue contre vous, et bâtir un plan d'épargne sur ce scénario serait imprudent.

On lit partout que les rendements suisses sont restés sous zéro sans interruption entre 2015 et 2022. C'est faux pour l'échéance à 10 ans. Elle a passé environ 72 mois en territoire négatif entre janvier 2015 et décembre 2021, mais par vagues : très largement en 2015, 2016 et 2017, presque pas en 2018, puis de nouveau en continu de 2019 à 2021. Le taux directeur, lui, est bien resté à -0,75 % de janvier 2015 à juin 2022, avant de repasser en territoire positif le 22 septembre 2022.

En avril 2015, la Suisse est devenue le premier État au monde à placer de la dette à 10 ans à un rendement négatif, à -0,055 %, pour environ CHF 232 millions attribués. Les prêteurs payaient pour prêter. Attention à la formulation exacte : des émissions négatives à maturité courte existaient déjà ailleurs, la première mondiale ne vaut que pour l'échéance à dix ans.

Voici le point que presque personne n'écrit en français. Ces taux nominaux dérisoires n'ont pas ruiné l'épargnant suisse, parce que la Suisse était souvent en déflation. Sur les 93 mois allant de janvier 2015 à septembre 2022, l'inflation annuelle a été négative près de quatre mois sur dix. Sur l'ensemble 2015-2021, elle ressort en moyenne à peu près à zéro. Un placement à 0 % avec 0 % d'inflation conserve le pouvoir d'achat. Un placement à 2 % avec 3 % d'inflation en détruit. En termes réels, l'épargnant suisse a été mieux traité que son voisin européen pendant que la presse parlait de spoliation.

Le cycle inflationniste récent a d'ailleurs été très modéré ici : un pic à 3,5 % en août 2022, environ 2,1 % en moyenne en 2023, 1,1 % en 2024, puis un retour durable sous 0,5 %. En juin 2026, la hausse des prix sur un an ressortait à 0,5 %.

L'emprunt le plus long de la Confédération, à échéance 2064, rendait environ -0,15 % fin décembre 2021. Un an plus tard, il était remonté au-dessus de +1,4 %. Sur une durée résiduelle de plus de quarante ans, une hausse de rendement d'un point et demi se traduit par une chute de prix de l'ordre de 35 à 40 %. Du plancher de mars 2020 au pic de juin 2022, le mouvement dépasse deux points de rendement et la perte de prix approche 45 %. Aucun défaut, aucun retard de coupon, juste la duration.

Sur le marché dans son ensemble, le 10 ans est passé d'environ -0,13 % fin 2021 à près de +1,57 % fin 2022, soit +169 points de base en un an. Résultat pour la classe d'actifs : -12,1 % en nominal, et environ -14,5 % une fois retirée l'inflation de 2,8 %. C'est la pire année des obligations suisses depuis le début de l'étude longue de Pictet en 1926. La même année, les actions suisses reculaient elles aussi de l'ordre de 16 %. Les deux poches ont baissé ensemble, ce qui est rare.

La vérification tient en une ligne et elle est propre. Une duration d'environ 6,8 sur l'indice obligataire suisse, multipliée par la hausse de 1,69 point, donne -11,5 % théorique contre -12,1 % constaté. L'écart vient du portage et de l'écartement des primes de crédit. Le modèle le plus simple suffit.

Plus gênant : c'était prévisible. La duration de l'indice avait atteint un sommet proche de huit ans autour de 2019, au moment exact où le rendement à 10 ans touchait son plus bas historique. Risque de taux maximal quand le titre payait le moins. Quand les taux baissent, les émetteurs allongent les maturités et l'indice devient mécaniquement plus sensible, sans que le porteur d'un fonds passif ait décidé quoi que ce soit. Personne ne vous prévient de cette dérive, et c'est un défaut de conception des indices obligataires pondérés par la dette.

Les chiffres sont brutaux et je préfère les donner en premier. Sur l'histoire longue mesurée par Pictet, les obligations suisses ont rapporté de l'ordre de 2 % par an en termes réels, contre environ 5 % pour les actions suisses. Trois points d'écart annuel, composés sur des décennies. Sur la dernière décennie, le rendement réel de la poche obligataire suisse est proche de zéro, voire légèrement négatif. Dix ans de détention pour, au mieux, conserver son pouvoir d'achat.

Alors pourquoi en détenir ? Pour une raison, chiffrable elle aussi. Sur les 37 années où le SPI a terminé en baisse, l'indice des obligations suisses a été positif dans 29 cas, soit 78 % des occurrences. Vous n'achetez pas du rendement, vous achetez près de huit chances sur dix d'avoir quelque chose qui monte quand vos actions tombent. La corrélation historique entre les deux classes d'actifs tourne autour de 25 % sur l'ensemble de la période, et environ -5 % depuis 2000. Elles diversifient, elles n'assurent pas. 2022 fait partie des huit exceptions.

Maintenant l'inverse, qui est rarement écrit. N'en détenez pas si votre horizon dépasse quinze ans et que la volatilité ne déclenche chez vous ni vente panique ni retrait forcé : vous payez un amortisseur dont vous n'avez pas l'usage, et cela vous coûte statistiquement autour de 3 points de rendement réel par an. N'en détenez pas non plus si votre tranche marginale d'imposition est élevée, puisque les intérêts sont taxés comme revenu alors que la plus-value en actions reste exonérée pour un particulier. Et n'utilisez jamais un fonds obligataire pour sécuriser un capital dont vous aurez besoin dans deux ans : là, c'est un compte d'épargne ou un titre unique détenu jusqu'à l'échéance, pas un véhicule qui subit en permanence la duration de l'indice.

Ce qu'on peut raisonnablement espérer aujourd'hui reste modeste, de l'ordre de 1 % par an sur un indice obligataire suisse diversifié.

Le Treasury américain à 10 ans affichait 4,69 % au 24 juillet 2026, contre environ 0,47 % pour la Confédération. Plus de quatre points d'écart. Tout investisseur suisse regarde ce chiffre au moins une fois et se demande pourquoi il s'obstine à prêter à Berne.

La réponse est mécanique. Si vous couvrez le risque de change, ce que vous devez faire sur une poche obligataire, le coût de la couverture est à peu près l'écart de taux courts entre les deux devises. Avec une fourchette de taux directeurs américains à 3,50-3,75 % et un taux directeur suisse à 0,00 %, cela représente environ 3,6 points par an. Votre Treasury couvert en francs rapporte donc de l'ordre de 1 %, soit un demi-point de plus que le suisse, en échange d'un risque de crédit souverain étranger et d'un risque de courbe supplémentaire. Côté euro, même calcul : taux de dépôt de la BCE à 2,25 % depuis le 17 juin 2026, donc environ 2,25 points de coût de couverture.

Et si vous ne couvrez pas ? Alors le franc décide de tout. La volatilité annuelle du change se compte en points, sans commune mesure avec un coupon de 4 %. Vous transformez votre amortisseur en pari directionnel sur le dollar, et vous perdez précisément la fonction pour laquelle vous déteniez des obligations. C'est une erreur classique, et je la vois régulièrement dans des portefeuilles de particuliers suisses qui détiennent des fonds obligataires libellés en dollars sans classe couverte.

Deux règles simples en découlent. Sur la poche obligataire, on couvre toujours en francs. Et une fois couverte, l'obligation étrangère n'est presque jamais le pari de rendement qu'on imagine : elle apporte de la diversification d'émetteurs, pas du rendement gratuit.

Dernier piège de lecture, rencontré pendant la préparation de cet article. Un agrégateur affichait -8,25 % pour 2022 sur un fonds suivant l'indice obligataire suisse, quand l'indice lui-même a fait -12,1 % en francs. La différence tient uniquement à la devise de conversion. Vérifiez toujours la devise de référence avant de citer une performance obligataire suisse.

Commençons par l'erreur la plus répandue. Les 35 % prélevés à la source ne frappent que les rendements d'obligations d'émetteurs suisses. L'Administration fédérale des contributions est explicite : les rendements découlant d'obligations étrangères n'y sont pas soumis. Une obligation d'entreprise émise en Suisse subit le prélèvement, un Treasury ou un Bund non, même s'ils restent imposables comme revenu dans votre déclaration.

Deuxième correction, essentielle. Ce n'est pas une taxe, c'est un impôt de garantie, remboursé intégralement au résident suisse qui déclare correctement le revenu. Il ne coûte rien au contribuable honnête, il coûte de la trésorerie, le temps de la taxation cantonale. Il ne devient définitif qu'en cas de non-déclaration. Notez aussi que la franchise de CHF 200 vise les avoirs de clients au sens de l'art. 5 LIA, c'est-à-dire les intérêts de comptes bancaires, et pas les obligations : sur un titre suisse, chaque franc d'intérêt subit le prélèvement, sans seuil. Et non, la suppression de cet impôt n'est jamais entrée en vigueur, la réforme ayant été rejetée en votation le 25 septembre 2022 par 52,0 % de non.

Le piège le plus coûteux concerne les obligations à escompte et les coupons zéro. L'exonération des gains en capital privés (art. 16 al. 3 LIFD) ne s'y applique pas. La règle de l'intérêt unique prédominant fait basculer toute la différence entre prix d'achat et remboursement dans le revenu imposable, au sens de l'art. 20 al. 1 let. b LIFD. Prenons un coupon zéro acheté 78,35 et remboursé 100 : les 21,65 de différence forment un revenu imposable, avec 7,58 retenus à la source si l'émetteur est suisse. Ces titres portent la mention IUP dans la liste des cours de l'AFC. Consultez-la avant d'acheter, cela prend deux minutes et vous évite une très mauvaise surprise à la taxation. À l'inverse, une bonne nouvelle méconnue : les intérêts courus encaissés par le vendeur d'une obligation ne sont pas imposables, l'AFC les traitant comme un gain en capital privé. Ajoutez enfin le droit de timbre de 0,15 % sur les titres suisses négociés.

Vous souhaitez aller plus loin ? En tant qu'analyste et développeur quantitatif basé à Genève, j'accompagne investisseurs et équipes d'investissement sur la modélisation du risque de taux, le calibrage de duration et l'analyse chiffrée d'une allocation obligataire en francs.

Avertissement : cet article est informatif et éducatif. Il ne constitue ni un conseil en investissement, ni une recommandation personnalisée, ni une offre d'achat ou de vente de titres. Les obligations comportent des risques réels, notamment le risque de taux (une hausse des taux fait baisser le prix, et l'exemple de l'emprunt à échéance 2064 montre que la perte peut approcher 40 % en une année), le risque de crédit de l'émetteur, le risque d'inflation qui érode un coupon fixe, le risque de change si la position n'est pas couverte en francs et le risque de liquidité sur certaines lignes. Le traitement fiscal dépend de votre situation personnelle et de votre canton de domicile. Les performances passées ne préjugent pas des résultats futurs. Consultez un conseiller financier ou fiscal agréé avant toute décision. John Bergerat Quantalytics n'est pas un établissement financier au sens de la FINMA.